2018-11-05 00:00:00 來源： 點擊：2686 喜歡：0
報告要點
我們利用多個財務指標對生豬養殖公司的投資價值進行分析，可以看到豬價下滑使得板塊整體的盈利能力、償債能力和產能擴張都受到影響，但溫氏整體表現仍最為優異，公司是區域豬價拐點確立的最大受益者，重點推薦，并長期持續推薦牧原。
盈利能力：Q3板塊盈利能力整體下降，溫氏處于行業前列
從生豬頭均盈利、扣非凈資產收益率、凈利率指標來看，2018年三季度生豬養殖板塊整體盈利水平下降，溫氏盈利能力最強。具體來說：1、頭均盈利方面，據測算，溫氏、牧原、天邦2018年三季度的商品豬頭均凈利分別為186、142和30元，溫氏股份拔得頭籌的主要原因在于8月份非洲豬瘟導致生豬禁運后產銷區之間豬價價差擴大；2、從扣非凈資產收益率和凈利率來看，2018年三季度溫氏股份、牧原股份、正邦科技、天邦股份的凈資產收益率分別為5.92%、3.48%、3.81%和1.20%，同比變動-1.63、-3.10、1.63和-1.68個百分點，銷售凈利率分別為13.46%、11.69%、4.45%和2.99%，同比變動-3.04、-9.22、1.98和-6.19個百分點，豬價同比下滑使得生豬養殖公司扣非ROE和凈利率整體下滑；其中正邦扣非ROE和凈利率提升的原因在于飼料盈利能力的提升。
資產負債：Q3板塊產能擴張速度減緩，溫氏償債能力最強
我們僅從產能擴張和償債能力兩個維度對生豬養殖公司的資產和負債情況進行分析。產能擴張方面：從固定資產和在建工程、生產性生物資產三個指標來看，今年前三季度生豬養殖的整體產能擴張速度有所放緩。低豬價一定程度影響了生豬養殖上市公司的盈利能力進而影響了新產能的建設和投產速度。償債能力方面：從資產負債率、貨幣資金/短期債務、有息負債/總資產三個指標來看，三季度隨著豬價上漲生豬養殖公司業績明顯改善，整體償債能力提升，其中溫氏從各個指標來看償債能力都是最強的，溫氏和牧原三季度有息負債/總資產的比例較二季度略有提高，原因在于這兩家公司三季度發行中期票據和超短融增多。
現金流量分析：Q3溫氏和天邦存貨周轉加快，牧原和正邦周轉變慢
溫氏和天邦三季度存貨周轉加快，而牧原和正邦三季度存貨周轉變慢。三季報顯示溫氏、牧原、正邦、天邦的存貨周轉天數為90.50、168.92、59.30和126.28天，較中報變動-2.80、8.16、4.59和-2.51天。其中牧原股份和正邦科技存貨周轉變慢，原因即在于二者的生豬產能主要集中在主產區，三季度非洲豬瘟頻發使得二者生豬跨省調運受阻，被動壓欄增多，而溫氏和天邦產能主要集中在華南和華東，為生豬主銷區，非洲豬瘟后當地供給短缺本地生豬銷售加快。
風險提示：1、上市公司可能存在的防疫不到位的風險，非洲豬瘟持續擴散使得主產區豬價下滑、銷售困難；2. 行業產能淘汰低預期風險。
報告正文
從三季報財務指標看生豬養殖公司投資價值
從財務報表著手，我們利用生豬頭均盈利、扣非凈資產收益率、毛/凈利率指標、固定資產、在建工程、生產性生物資產、資產負債率、存貨周轉天數等多個指標分析生豬養殖上市公司的盈利能力、償債能力、償債能力和周轉能力，得出以下結論：1、三季度豬價下滑使得生豬養殖公司整體的盈利能力和償債能力都一定程度受到負面影響，個股來看，三季度溫氏的盈利能力和償債能力在整個生豬養殖板塊都是最強的；2、低豬價一定程度影響了生豬養殖上市公司的盈利能力進而影響了新產能的建設和投產速度，分公司來看，牧原和天邦的在建工程增速提升但固定資產和生產性生物資產增速下滑，表明兩家公司的新產能建成和轉固速度減慢，而溫氏2018年前三個季度固定資產環比增速逐季下滑；3、從存貨周轉天數來看，溫氏和天邦三季度存貨周轉加快，而牧原和正邦三季度存貨周轉變慢，這一定程度反映了非洲豬瘟后溫氏和天邦生豬出欄速度加快而牧原、正邦被動壓欄增多的情況。
盈利能力分析：Q3板塊盈利能力整體下降，溫氏處于行業前列
從生豬頭均盈利、扣非凈資產收益率、毛/凈利率指標來看，2018年三季度溫氏股份的盈利能力整體處于行業前列。具體來說：1、從頭均盈利情況來看，據測算，溫氏股份、牧原股份、天邦股份2018年三季度的商品豬頭均凈利分別為186.42、141.92和29.58元，溫氏拔得頭籌的主要原因在于8月份非洲豬瘟導致生豬禁運后產銷區之間豬價價差擴大。歷史上由于成本略高的原因溫氏商品豬頭均凈利整體是略低于牧原的，而8月以來溫氏銷售價格領先幅度不斷擴大使得其商品豬頭均凈利超過牧原；2、從扣非凈資產收益率來看，2018年三季度溫氏、牧原、正邦、天邦的凈資產收益率分別為5.92%、3.48%、3.81%和1.20%，同比去年變動-1.63、-3.10、1.63和-1.68個百分點，豬價同比下滑使得生豬養殖公司扣非ROE整體下滑，其中正邦科技扣非ROE提升的原因在于飼料盈利能力的提升；3、從凈利率和費用率指標來看，2018年三季度溫氏、牧原、正邦、天邦的銷售凈利率分別為13.46%、11.69%、4.45%和2.99%，同比去年變動-3.04、-9.22、1.98、-6.19個百分點。值得注意的是三項費用率方面在豬價下滑年份費用率一般會提升，而2018年三季度天邦和正邦的三項費用率均同比下降、牧原同比持平，表明生豬養殖公司整體管理效率和資金利用效率提升。
資產負債分析：Q3板塊產能擴張速度減緩，溫氏償債能力最強
關于資產和負債的分析有多個維度，在此我們僅從產能擴張和償債能力兩個維度對生豬養殖公司的資產和負債情況進行分析。
產能擴張方面：從固定資產和在建工程、生產性生物資產三個指標來看，今年前三季度生豬養殖的整體產能擴張速度有所放緩。溫氏股份2018年三季度末固定資產較年初增加9.07%，與去年同期（9.09%）基本持平，但2018年三季末在建工程較年初僅增加16.95%，低于去年同期的98.12%。牧原股份2018年三季度末固定資產和在建工程較年初增加19.67%和1.55%，低于去年同期的39.71%和27.61%，但在建工程有所增加。正邦科技2018年前三季度末固定資產較年初增加6.68%，較去年同期（4.67%）增長，但在建工程和生產性生物資產較年初僅增加65.45%和36.55%，低于去年同期的200.89%和106.11%。天邦股份2018年前三季度末在建工程較年初增加393.36%，較去年同期（97.88%）增長，但固定和生產性生物資產較年初僅增加13.21%和46.88%，低于去年同期的51.11%和65.28%。可以看到牧原和天邦的在建工程增速提升但固定資產和生產性生物資產增速下滑，表明兩家公司的新產能建成和轉固速度減慢，而溫氏2018年前三個季度固定資產環比增速逐季下滑。整體來說，低豬價一定程度影響了生豬養殖上市公司的盈利能力進而影響了新產能的建設和投產速度。
償債能力方面：從資產負債率、貨幣資金/短期債務、有息負債/資產總計三個指標來看，三季度隨著豬價上漲生豬養殖公司業績明顯改善，整體償債能力提升，其中溫氏股份從各個指標來看償債能力都是最強的。溫氏股份、牧原股份、正邦科技、天邦股份2018年三季度末整體的資產負債率分別為33.23%、55.55%、66.77%和51.91%，較二季度末分別下降1.08、1.85、0.82和1.96個百分點，其中反映短期償債能力的指標貨幣資金/短期債務三季度末分別為1.19%、0.32%、0.40%和0.25%，較二季度末分別變動0.26、0.09、0.02和-0.18個百分點，有息負債/總資產的比例分別為12.84%、31.59%、38.50%和27.50%，其中溫氏和牧原較二季度略有提高，主要原因在于這兩家公司三季度發行中期票據和超短融增多。
現金流質量分析：Q3溫氏和天邦存貨周轉加快，牧原和正邦周轉變慢
從存貨周轉天數來看，溫氏和天邦三季度存貨周轉加快，而牧原和正邦三季度存貨周轉變慢，這一定程度反映了非洲豬瘟后溫氏和天邦生豬出欄速度加快而牧原、正邦被動壓欄增多的情況。三季報顯示溫氏、牧原、正邦、天邦的存貨周轉天數為90.50、168.92、59.30和126.28天，較中報變動-2.80、8.16、4.59和-2.51天。其中牧原和正邦存貨周轉變慢，原因即在于二者的生豬產能主要集中在主產區，三季度非洲豬瘟頻發使得二者生豬跨省調運受阻，被動壓欄增多，而溫氏和天邦產能主要集中在華南和華東，為生豬主銷區，非洲豬瘟后當地供給短缺本地生豬銷售加快。
上周農林牧漁板塊行情回顧
上周農林牧漁行業板塊指數漲幅1.95%，分別跑輸滬深300指數和上證綜指1.73%、1.04%。具體到個股層面來看，上周農林牧漁板塊漲幅前三個股通威股份（+18.95%）、福建金森（+12.60%）及佩蒂股份（+11.55%），跌幅前三個股為*ST東凌(-8.93%）、溫氏股份（-1.43%）及天邦股份農（-1.34%）。
重點行業基本面狀況跟蹤
豬價方面，上周仔豬24.69元/千克，周環比-1.98%；生豬13.44元/千克，周環比-1.52%。禽價方面，上周白條雞14.82元/公斤，周環比-0.13%；肉雞苗6.20元/羽，周環比+8.77%；肉毛雞4.68元/斤，周環比+1.74%。飼料原材料方面，上周玉米現貨價1910元/噸，周環比+0.63%；豆粕現貨價3494元/噸，周環比-4.18%。水產品方面，上周草魚價格13.50元/千克，周環比持平；鯉魚均價11.50元/千克，周環比持平；大宗農產品方面，上周南寧白砂糖現貨糖5430元/噸，周環比-0.73%；天然橡膠均價1285美元/噸，周環比-2.28%。
上周行業要聞精選
1、農業農村部要求加強生豬運輸車輛監管[2]
近日，農業農村部發布第79號公告，對非洲豬瘟應急響應期間加強生豬運輸車輛監管提出要求。明確生豬運輸車輛備案要求，對車輛應當符合的條件和備案程序等作出規定，如：需具有防止動物糞便和墊料等滲漏、遺撒的設施，便于清洗、消毒，隨車應配有簡易清洗、消毒設備等。提高生豬運輸過程要求，明確跨區域調運生豬的車輛應當配備車輛定位跟蹤系統，運輸生豬應當符合相應的動物防疫要求。強化生豬調運監管，明確動物衛生監督機構應當嚴格查驗運輸車輛備案情況，發現運輸車輛未備案的，責令改正。明確承運人應當履行對運輸車輛清洗、消毒等動物防疫義務。公告自2018年12月1日起施行。
2、農業農村部相關人士：轉基因話題趨于理性[3]
“轉基因科普大賽暨轉基因科普核心社群計劃”線下啟動儀式在北京舉辦。農業農村部農業轉基因生物安全管理處處長林祥明在活動現場指出，近年來，轉基因相關話題討論正趨于理性。林祥明說，近年來，通過各方的共同努力，轉基因科普環境正在發生變化，科普活動日益增多。社會公眾對轉基因的認識不斷提高，能夠更加客觀理性的對待轉基因這項新技術。
3、烏克蘭最大的家禽生產商MHP第三季度出口飆升52％[4]
商業烏克蘭雜志2018年10月26日報道，烏克蘭最大的家禽生產商MHP報告稱，2018年第三季度出口量增長了52％。這一驚人的增長使該國的家禽市場領導者迎來一個豐收年，全球對烏克蘭雞的需求沒有放緩的跡象。MHP強勁的第三季度業績使公司2018年前9個月的出口總量達到213925噸，比2017年同期的176,015噸高出22％。公司將此增長歸因于市場多元化戰略，可以看到，除了歐盟，MHP還在中東、北非和亞洲尋求更大的市場份額。據烏克蘭國家財稅署數據，該國今年前9個月的家禽和內臟出口總量增長了14.9％，總價值達到3.81億美元。。
4、山東：生豬價格跌破“13”元關口同比下跌7.92%[5]
省畜牧獸醫局消息，11月1日山東省生豬市場監測價格顯示，山東生豬價格一般在12元/公斤左右，和10月31日相比，大部分地區的價格呈下降趨勢。目前，全省生豬養殖屠宰運行正常、豬肉市場供應充足、價格總體穩定。據全省26個集貿市場價格定點監測，第43周（10月22日-10月28日），山東生豬價格為12.68元/公斤，跌破“13”元關口，同比下跌7.92%，環比回落4.23%；豬肉價格為22.24元/公斤，同比降低10.65%，環比回落2.23%。豬糧比價為6.74:1，同比回落15.8%，環比降低5.25%。仔豬價格繼續回落，截至第43周末為21.78元/公斤，同比降低20.54%，環比回落2.64%。
上周行業公司重要公告
傲農生物：傲農生物2018年前三季度營業收入42.3億元，同比上升22.3%，歸屬凈利潤0.32億元，同比下降65.0%，EPS0.07元/股；單三季度營業收入14.9億元，同比上升25.0%，環比上升8.10%，歸屬凈利潤0.15億元，同比下降43.5%，EPS0.03元/股。
唐人神：唐人神2018年前三季度營業收入111億元，同比上升6.93%，歸屬凈利潤1.27億元，同比下降40.5%，EPS0.15元/股；單三季度營業收入42.4億元，同比上升10.9%，環比上升19.5%，歸屬凈利潤0.57億元，同比下降25.2%，EPS0.07元/股；公司子公司山東和美擬為各級子公司養殖戶向銀行融資提供不超過8000萬元連帶責任擔保。
大康農業：大康農業2018年前三季度營業收入115億元，同比上升15.5%，歸屬凈利潤0.42億元，同比上升75.5%，EPS0.008元/股；單三季度營業收入46.4億元，同比上升147%，環比下降3.30%，歸屬凈利潤0.18億元，同比上升49.4%，EPS0.003元/股。
新希望：新希望2018年前三季度營業收入508億元，同比上升10.8%，歸屬凈利潤14.5億元，同比下降25.2%，EPS0.34元/股；單三季度營業收入192億元，同比上升19.3%，環比上升19.3%，歸屬凈利潤6.05億元，同比下降25.2%，EPS0.14元/股。
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