2017-12-27 00:00:00 來源: 點擊:2653 喜歡:0
1到底要不要去杠桿?
年末的兩大重要會議已經結束,但其中關于去杠桿的表述引發了市場的討論。政治局會議明確提出來要打贏三大攻堅戰,首要是防范化解重大風險、控制宏觀杠桿率。而中央經濟工作會議提出保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長、但并未明確提及去杠桿。中財辦副主任楊偉民表示:“把保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長解讀為放棄去杠桿”是一種誤讀,包括去杠桿在內的“三去一降一補”是今后五年都要堅持的任務。
2什么是宏觀杠桿率?
政治局會議提出,要使宏觀杠桿率得到有效控制。那么,什么是宏觀杠桿率?在經濟學上,杠桿率就是債務杠桿率,而宏觀杠桿率就是全社會的總債務率,亦即全社會總負債和GDP的比值。我們統計截止17年9月,居民負債為44萬億,企業負債為104.7萬億,政府部門負債為46.7萬億,全社會總負債為195.4萬億,相當于2016年GDP的242%。
3高杠桿源于舉債過度
在全球金融危機以前的2008年,中國全社會的債務水平極低,當時居民負債只有5.7萬億,企業負債為25.6萬億,而政府負債為9.7萬億,全社會總負債只有41萬億,與當時32萬億的GDP相比,全社會的債務杠桿率僅為130%。但是從08年至今,我國GDP增加了1.5倍到了80萬億左右規模,但是同期我國總負債增加了3.8倍,其中居民負債增加了6.7倍,政府負債增加了3.8倍,企業負債增加了3倍,這也就意味著在過去10年我們的經濟發展主要靠舉債,而且債務增長遠超經濟需要。
4高杠桿是最大風險
縱觀全球經濟發展的歷史,依靠舉債發展的模式都蘊含著巨大的風險。當年日本的泡沫經濟源于居民、企業舉債過度,歐債危機源于政府舉債過度,而美國的次貸危機源于居民舉債過度。在1990-2000年,美國的全社會杠桿率穩定在170%,但從2001年-2009年,美國全社會杠桿率從170%上升至240%,其中居民杠桿率從60%激增至90%,并引發了次貸危機。我國從08-17年,全社會杠桿率從130%升至目前的242%,10年之內杠桿率幾乎翻倍,已經達到美國次貸危機以前的水平。
5過去兩年還在加杠桿
在過去兩年,如果只是單獨看中國的企業部門,很多人感覺新周期已經呼之欲出了,比如今年以來工業企業利潤增速高達20%,企業部門負債率也不再上升。但是經濟是一個有機的整體,企業部門債務改善的代價是居民和政府的負債率創出了新高,去產能、去庫存改善了企業部門杠桿率,但是去產能導致商品價格大漲、去庫存依靠三四線地產銷量大漲,而去庫存全部靠居民大幅舉債在買單,16、17年至今居民的新增負債分別是7、8萬億,占當年GDP的比重達到10%,而這一比例已經超過美國在05年時最高的大約9%。
6去杠桿才有新周期
美國經濟在09年以后成功復蘇,源于其在09年以后擺脫了靠舉債發展的模式,全社會杠桿率穩定在240%而不再增加。而中國經濟在08年以前的經濟增速高達10%,但是全社會杠桿率穩定在130%,這意味著我們也曾經不靠舉債發展經濟,如果未來經濟要步入可持續發展的模式,就要下決心去杠桿,控制全社會杠桿率的上升。
7先要去金融杠桿、降低貨幣增速
實體經濟債務需求過度的背后,是金融部門融資供給過度。因此要想去杠桿,首先要去金融杠桿,降低金融部門貨幣的擴張速度。在過去兩年,央行建立了宏觀審慎框架,通過MPA考核,已經初步約束了銀行的擴張速度,中國銀行業的總債務增速已經從16年初的16.8%降至17年11月的9.2%,廣義貨幣M2增速從16年初的14%降至17年11月的9.1%,均與GDP名義增速基本接軌,金融去杠桿已初見成效。
8還缺破產重組、打破剛兌
但是光靠加強金融監管只能在短期內降低金融企業的擴張沖動,因為道高一尺魔高一丈,時間長了金融機構很有可能通過各種創新、逃避監管繼續擴張。從歷史來看,其實在15年初,中國銀行業的總債務增速就曾經降至10%左右,但后來很快又在16年最高恢復到了17%。因此,要從根本上降低金融機構的擴張沖動,一定要下決心打破剛兌,允許金融機構的破產重組。美歐的去杠桿都有銀行的破產重組,日本的教訓就是給銀行持續兜底。既然中國的鋼鐵、煤炭等產能過剩行業可以破產重組,那么作為最過剩的金融行業,是不是也應該出現破產重組呢?
9還要去經濟杠桿、降低融資增速
但是金融去杠桿只是手段,去杠桿的終極目標,是降低社會負債與GDP的比值,這其實是要去經濟杠桿。過去兩年,雖然金融去杠桿已經初有成效,我們把M2增速降至了9%左右,象征金融杠桿率的M2/GDP增速已初步企穩。但是我國經濟的杠桿率還在惡化,原因在于今年以來的社會融資增速依然高達13%左右,遠超GDP名義增速,導致全社會的債務杠桿率還在繼續上升。如果要去經濟杠桿,就要把社會融資增速也降至8-9%的水平,與GDP名義增速接軌。
10規范信托違規舉債
截止17年11月,我國社會融資增速依然高達12.5%,其中分類來看,增速過高的主要是信托貸款,11月增速高達35.1%。而銀行發展信托類業務主要有兩大動力,一是繞開監管層對表內信貸投放的限制,二是可以繞開表內信貸對資本占用的限制。銀監會在上周出臺《關于規范銀信類業務的通知》,封堵銀行繞道信托違規輸血房地產、地方政府融資平臺、產能過剩等限制或禁止領域,并明確銀行要對信托業務按照穿透原則計提資本占用和風險撥備,這意味著信托融資的高增面臨終結。
11降低居民高額舉債
而11月社融中另一高增的主體是居民貸款增速,11月居民貸款增速高達22.2%,其中消費性貸款增速高達27%,而短期消費性貸款增速高達40.7%,這些都遠超了2017年前8-9%的GDP名義增速需要,是地產泡沫的根源,尤其是無抵押期限短的消費貸,必須要加大力度整治。
12長期不靠舉債,短期經濟承壓
無論是央行頒布的資管新規,還是銀監會對銀信業務的規范,都意味著去杠桿是未來的主要政策方向,政府已經下決心改變靠舉債發展的模式,而將高質量發展放在首位,這些都對于經濟的長遠發展有利。但是從短期來看,如果明年居民舉債下滑、非標融資受限,而政府也沒有新一輪融資沖動,那么靠債務發展的地產泡沫、以及相關經濟部門必然會面臨調整壓力,而這也是經濟轉型必須付出的代價。